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采编｜周会霞
校对｜吴政希 图｜由受访者提供
金融资产投资公司（ Asset Investment Company，简称AIC）因债转股而生，其早期目的是盘活商业银行信贷资源，化解国有企业杠杆率过高的难题。近年来，监管部门对AIC股权投资试点逐步放开，投中研究院数据显示，2021年3月至2025年2月，AIC已实现18个试点城市全覆盖，五大行AIC累计签约金额超3500亿元，合计投资基金超180只，AIC已成为股权投资市场重要出资人。
与PE/VC机构相比，AIC开展股权投资有哪些独特优势？作为特殊的金融机构，AIC如何平衡“政策性使命”与“市场化盈利”双重目标？本期“十问”将对话中国银行深圳市分行大湾区金融研究院高级研究员曾圣钧，剖析AIC股权投资试点如何打通金融支持实体经济“最后一公里”。
Q 《科技与金融》杂志
A 曾圣钧 中国银行深圳市分行大湾区金融研究院高级研究员
“AIC的定位是科技创新的‘点火者’”
Q：AIC最早可追溯至2016年，这和我们现在谈论的AIC股权试点有哪些差异？
A：AIC早期（2016—2020年）以市场化债转股为核心，与当前（2020年至今）聚焦科技创新的股权投资试点相比，在定位、业务逻辑、服务对象等维度均存在显著差异。
早期债转股的核心定位是化解债务风险的“手术刀”，业务逻辑是以“债权转股权”为主，通过收购银行对企业的不良或高杠杆债权，将其转为股权以降低企业负债，缓解银行坏账压力。服务对象以高杠杆、暂时困难但有发展潜力的传统企业为主，集中于钢铁、煤炭、化工等产能过剩行业（如宝钢集团新疆八一钢铁、山西焦煤等），资金需用于企业偿还原有债务，聚焦“降杠杆”，不直接支持新业务拓展，无明确地域限制，业务覆盖全国符合条件的债务企业，对股权投资占比严格受限（表内投资占总资产比例仅4%，单只基金投资占比20%）。
当前AIC试点的核心定位则是科技创新的“点火者”，助力培育新质生产力，做好科技金融的“大文章”。业务逻辑是以“直接股权投资”为主，无需绑定债转股前提，直接投向科技企业股权，覆盖“募投管退”全流程。服务对象以科技型企业为主，涵盖战略性新兴产业和未来产业，重点支持“投早、投小、投硬科技”，资金可用于科技企业研发投入、产能扩张、技术转化等，直接服务创新活动。AIC初期仅上海试点，2025年3月进一步扩展至试点城市所在省份。政策也放宽了相应限制（表内投资占比提至10%，单只基金投资占比提至30%），并建立起长周期考核与尽职免责机制。
Q：这一过程中，我国整体经济环境发生了哪些变化？
A：事实上，从2016年AIC诞生到当前股权投资试点扩容，我国经济环境也经历了从“去杠杆防风险”到“创新驱动高质量发展”的结构性转变。
2016—2020年，我国经济面临“新常态”下的结构性矛盾，非金融企业杠杆率高企，钢铁、煤炭等传统行业产能过剩严重，商业银行不良贷款率连续21个季度攀升。此时经济主线是通过“三去一降一补”化解风险，AIC作为债转股实施机构，成为降低企业负债、防范金融风险的关键工具。2020年至今，我国经济进入“高质量发展”阶段，传统增长动能减弱，亟需以科技创新培育新质生产力，而AIC股权投资试点则成为补充科创领域长期资本、打通“科技－资本－产业”循环的重要抓手。
二是产业结构从“传统工业依赖”到“战略性新兴产业主导”。2016—2020年，我国产业结构以传统重工业为主，钢铁、煤炭、化工等行业贡献大量GDP，但面临产能过剩、环境污染等问题。AIC债转股业务聚焦这些行业，通过债务重组帮助企业“活下去”。2020年至今，我国战略性新兴产业与未来产业成为经济增长新引擎。
三是融资体系从“间接融资主导”到“直接融资补短板”。AIC早期业务仍依附于间接融资体系，本质是“债务重组工具”，未突破银行传统业务边界。2020年至今，我国政策大力推动直接融资发展，2024年直接融资占比提升至29%，虽仍低于经济合作发展组织（简称“OECD”）70%的平均水平，但较2016年提升10个百分点。
AIC股权投资试点打破银行“只贷不投”的限制，成为银行体系参与直接融资的重要通道——通过表内资金直投、联合社会资本设立基金等方式，为科创企业提供股权融资。
四是政策导向从“风险防控优先”到“创新激励优先”。2016—2020年，我国政策核心是“防风险”，例如2016年《关于市场化银行债权转股权的指导意见》明确“银行不得直接转股，需通过AIC隔离风险”，避免企业债务风险传导至银行体系，同时严格限制AIC业务范围，防止“脱实向虚”。2020年至今，我国政策转向“激励创新”。2025年出台的《加快构建科技金融体制的若干政策举措》支持保险资金参与AIC股权投资，同时建立“尽职免责”“长周期考核”机制，鼓励AIC敢于投资高风险、长周期的科创项目，政策从“约束”转向“赋能”。
Q：目前AIC的主要资金来源是什么？
A：AIC作为衔接银行体系与股权投资市场的特殊金融机构，资金来源兼具“银行系属性”与“市场化特征”，可分为自有资金、市场化募集资金、政策支持资金三大类。
在自有资金方面，AIC核心构成主要来自发起银行的注册资本金，早期五大国有行AIC注册资本合计达1035亿元；2025年新增的股份制银行AIC中，招商银行拟出资150亿元，兴业银行、中信银行各拟出资100亿元，自有资金规模与国有行初期水平相当。这类资金的特点是稳定性强、无期限约束，是AIC开展股权投资的“压舱石”。
根据《金融资产投资公司资本管理办法》，自有资金需满足核心一级资本充足率不低于5%、资本充足率不低于8%的监管要求，因此主要用于风险较低的中后期项目或作为基金劣后级份额。
在市场化募集资金方面，一是银行系资金联动，母行理财资金，通过发行封闭式理财产品募集资金，投向AIC发起的股权投资基金。同业资金，通过同业拆借、债券回购等方式融入短期资金，用于流动性管理。
二是保险资金与养老金，2025年3月《关于进一步扩大金融资产投资公司股权投资试点的通知》明确支持保险资金参与AIC股权投资，可通过“直接参股AIC”“投资AIC发行的私募股权基金”两种方式入场。
三是地方国资与产业资本，AIC与地方政府投资平台、国企联合发起基金时，地方国资通常作为LP出资。
在政策支持资金方面，一是政策性金融工具，部分AIC可通过央行再贷款、政策性银行专项额度获取资金。二是政府引导基金配套，与地方政府引导基金合作，享受出资比例倾斜或风险补偿。
“科创融资缺口与银行转型诉求为AIC发展提供双重驱动”
Q：据第三方机构统计，2024年，银行业机构在金融机构LP中的出资规模大幅增长至约1100亿元，同比增长94%，您如何看待AIC在这一年的发展势头？
A：这一增长并非偶然，而是政策引导、市场需求与机构优势共振的结果，同时也折射出我国金融体系支持科技创新的结构性调整。
一方面，政策松绑提供“制度红利”，打开增长空间。2024年9月，国家金融监管总局发布了两项核心政策（《关于做好金融资产投资公司股权投资扩大试点工作的通知》《关于扩大金融资产投资公司股权投资试点范围的通知》），从“地域扩容”“比例放宽”“考核优化”三方面为AIC松绑，直接激活业务增长。
另一方面，市场需求存在双重驱动，即科创融资缺口与银行转型诉求驱动。一是科创企业“长期资本”需求迫切，我国科技型企业长期面临“融资难”，尤其早期企业因“轻资产、高风险、长周期”特征，难以获得传统信贷支持。
高金智库研究报告显示，我国股权投资对早期初创企业的投资力度不足，种子轮、天使轮投资的金额占比不高，2023年种子轮、天使轮投资金额占比仅5%左右，大量资金集中于成长期、成熟期的企业，这样的现状不利于科技创新成果的转化和早期科技企业的发展。而AIC作为“耐心资本”，恰好填补这一缺口。
二是商业银行应对“息差收窄”的战略转型，2024年银行业净息差持续收窄至1.52%（同比下降17BP），传统信贷收益承压，AIC成为银行拓展新业务的重要抓手。三是机构优势，银行系资源赋能，降低市场参与门槛。相比政府母基金、市场化VC/PE，AIC依托银行背景具备“项目、资金、风控”三重优势，成为2024年LP出资增长的关键支撑。
Q：与PE/VC机构相比，AIC开展股权投资有哪些独特优势？
A：相较于传统PE/VC机构，AIC依托银行背景、政策支持及长期资本属性，在股权投资领域形成五大不可替代的优势。
一是资金优势，AIC资金来源长期稳定且规模充足，适配科创企业“长周期”需求，匹配科技研发周期，可承接大额项目。同时政策支持降低募资成本，AIC可通过母行同业拆借、发行金融债券等方式获取低成本资金。
二是资源优势，AIC利用银行生态联动，提供“资本+产业”双赋能。AIC共享母行庞大的客户网络与属地资源，而PE/VC主要依赖行业调研与项目中介。AIC还可联动母行供应链金融客户，为被投企业搭建合作桥梁。
三是风控优势，AIC继承银行审慎文化，降低科创投资风险。AIC结合母行企业结算、信贷数据，实现对科创企业的立体化评估。AIC作为持牌金融机构，建立符合股权投资特点的合规流程。AIC依托“政银保担”联动体系，而PE/VC多为单一主体承担风险，缺乏风险分散渠道，抗风险能力较弱。
四是服务优势，AIC对科技企业服务实现全生命周期覆盖，超越纯财务投资。AIC可联动母行发放信用贷款，企业综合融资成本低；而PE/VC仅能提供股权投资，无法满足企业流动性需求，科创企业需额外申请贷款。五是战略优势，AIC政策导向明确，聚焦国家重点领域。AIC股权投资试点从上海扩至18个城市，且享受“长周期考核+尽职免责”政策，而PE/VC受限于出资人回报要求，需优先考虑短期退出。
Q：目前AIC股权投资试点主要采用哪些模式？各种模式优劣如何？
A：我认为基于AIC试点实践及政策导向，当前AIC股权投资试点形成了政金合作模式、政金产协同模式、母基金+直投模式、投贷联动模式四大核心模式，各类模式在资金来源、运作机制、风险分担等方面存在显著差异，其优劣也与试点城市产业基础、政策支持力度紧密相关。
第一种政金合作模式，是由地方政府与AIC主导，聚焦区域战略。该模式以“地方政府投资平台+AIC”为核心主体，地方国资（如国有资本运营公司、政府引导基金）与AIC按约定比例出资设立基金，资金重点投向符合区域产业规划的科创领域。该模式的优势是政策协同性强，风险可控性高，资金落地快，劣势是区域依赖度高、市场化程度低、收益天花板低。
第二种政金产协同模式，旨在整合多方资源，强化产业赋能。该模式在“政金合作”基础上引入产业龙头企业，形成“地方政府+AIC+产业资本”三方合作架构。产业资本以自有资金出资，同时提供产业链资源支持；地方政府与AIC延续政金合作中的出资与风控职责，基金投向聚焦产业链上下游科创企业，实现“资本+产业”双赋能。该模式的优势是产业赋能能力突出、项目筛选精准、风险分散更充分；劣势是利益协调复杂、产业依赖度高、决策效率低。
第三种母基金+直投模式，规模化撬动社会资本，覆盖早期项目。该模式下AIC通过设立母基金，联动市场化LP（如保险资金、产业资本）出资，同时以母基金份额为杠杆，筛选优质私募股权基金（GP）进行间接投资，同步保留部分资金开展直投，形成“母基金分散风险+直投把握优质项目”的双层架构。该模式的优势是资金规模效应显著、风险分散充分、覆盖早期项目；劣势是管理复杂度较高，收益分配层级多，政策依赖度高。
第四种投贷联动模式，AIC股权+母行信贷，覆盖企业全周期。该模式以“AIC股权投资+母行信贷”为核心，AIC对科创企业进行股权投资后，联动母行提供配套信贷支持，形成“股权补血+债权解渴”的综合服务。该模式的优势是满足企业多元需求、综合收益高、降低企业融资成本；劣势是风险容易传导、协同难度大、适用范围有限。
上述模式选择建议结合区域特征与产业基础，比如对于科创资源密集型城市，可以优先选择政金产协同模式+母基金+直投模式，依托产业龙头资源与险资规模优势，放大资金杠杆；对于财政实力较强但产业基础薄弱城市，可以侧重政金合作模式，通过政府资金撬动AIC资源，优先培育本地“专精特新”企业。对于中西部试点城市，可以投贷联动模式为起点，依托母行区域网点优势，先通过信贷服务积累优质企业客户，再逐步开展股权投资。
“AIC要构建‘分层目标+协同机制’”
Q：在容错机制下，如何防止机制被滥用？在您看来，AIC股权投资应如何设计退出机制才能发挥其积极效益？
A：AIC作为服务科技创新的“耐心资本”之一，其退出机制设计需兼顾“长期投资属性”与“资金流动性需求”，既要适配科创企业长周期成长的特点，又要通过多元化路径实现资本回笼，最终形成“投资－退出－再投资”的良性循环。
AIC退出机制需围绕“政策适配、风险可控、收益平衡、生态协同”四大原则，区别于市场化PE/VC的短期退出逻辑，具体体现为：
一是政策导向与市场化结合，优先服务国家战略，退出路径需符合“投早、投小、投硬科技”政策要求，例如对半导体、人工智能等领域项目，允许延长退出周期，同时通过市场化定价（如引入第三方估值）保障收益公平。
二是风险分散与分层退出，针对不同阶段项目设计差异化退出策略——早期项目可通过“股权转让+业绩对赌”降低风险，成熟期项目优先选择IPO或并购退出。
三是长周期与流动性平衡，通过“主退出渠道+辅助退出工具”组合，缓解资金占用压力。例如以IPO/并购为核心退出方式，同时利用S基金1、份额转让等工具实现部分资金提前回笼。四是生态协同与产业赋能，退出过程需联动母行、地方政府、产业链资源，避免单纯“财务退出”对企业经营的冲击。当前，结合试点实践，AIC已形成“IPO退出、并购退出、S基金转让、股东回购、资产证券化”五大核心路径。
Q：AIC如何平衡“政策性使命”与“市场化盈利”双重目标？考核机制需要如何创新？
A：AIC作为衔接金融与产业的特殊机构，既需承担服务科技创新、化解金融风险的政策性使命，又需通过市场化运作实现国有资本保值增值，二者本质上存在“长期战略导向”与“短期收益要求”的潜在矛盾。
平衡逻辑是要构建“分层目标+协同机制”，一是目标分层拆解，将政策性使命量化为“战略指标”（如硬科技投资占比、早期项目数量），市场化盈利设定为“财务指标”（如IRR、DPI），明确二者权重配比（试点城市普遍采用6:4或5:5）。
二是资金隔离运作，采用“双基金池”模式，将政策性资金（如政府引导基金、母行专项拨款）与市场化资金（如保险资金、产业资本）分池管理。
三是投贷联动协同，依托母行信贷资源，为政策性项目配套“低息贷款+风险补偿”，降低盈利压力。
当前AIC考核存在“短期导向、指标单一、激励不足”等问题（如沿用银行信贷“不良率+利润”考核），需从考核周期、指标设计、激励机制三方面创新，激发团队兼顾政策使命与市场化盈利的积极性。在考核周期方面，要从“年度考核”转向“长周期评价”，将考核周期从1年延长至5～7年（匹配硬科技项目培育周期），其间允许“阶段性亏损”，避免短期业绩压力扭曲投资决策。
此外，对市场化项目采用“3年滚动考核”，每年评估阶段性收益（如项目估值增长、分红情况）；对政策性项目采用“5年一次性考核”，重点评估战略目标完成度。
在指标体系设计方面，要构建“战略+财务+运营”三维框架，打破“单一利润导向”，设置差异化指标权重，政策性业务侧重战略贡献，市场化业务侧重财务回报。在激励与容错机制方面，要从“问责导向”转向“激励导向”，实施差异化薪酬机制，建立“基础薪酬+绩效奖金+跟投收益”的复合激励体系，绩效奖金与综合考核得分挂钩，跟投收益绑定长期收益。明确“免责情形”，对符合政策导向、尽调充分的项目亏损不予追责。
Q：在您看来，哪些领域最适合AIC开展股权投资？哪些类型的企业最受益？
A：基于AIC“耐心资本”属性、政策导向及银行系资源优势，其股权投资需聚焦“国家战略契合度高、资金需求周期长、产业带动性强”的领域，同时优先服务符合“轻资产、高成长、技术壁垒突出”特征的企业。
具体适配逻辑，一是政策高度契合，属于“卡脖子”技术领域，是“十四五”规划重点扶持方向，AIC投资可直接对接“科技金融”政策要求。
二是资金需求匹配，研发周期长（5～10年）、资本投入大（单项目超10亿元），需长期资本持续支持。
三是银行资源协同，依托母行制造业客户基础，可联动供应链资源为企业提供“股权投资+供应链金融”服务。投资重点可以聚焦集成电路、高端装备、新能源、生物医药与医疗科技、人工智能与数字科技、新材料与绿色科技、传统产业升级等领域。
AIC的受益企业需符合“政策导向+资金需求+银行协同”三重特征，主要包括四类企业。
Q：国外投贷联动经验对AIC发展有哪些启示？
A：尽管试点成效显著，但AIC在从“债转股”向“股权投资”转型过程中，仍面临人才、机制、风控、资本等多重瓶颈。国外成熟市场在投贷联动、科技金融服务方面积累了丰富经验，其“市场化机制、专业化分工、风险共担”模式，可为AIC破解当前挑战提供参考。
一是德国“风险分担+专业银行”模式，强化政银协同与细分领域深耕。德国通过“德国复兴信贷银行（Kreditanstalt für Wiederaufbau，以下简称KfW）+地方银行+担保机构”构建风险分担体系，KfW为科技企业提供低息贷款，地方银行负责项目筛选与投后管理，担保机构承担30%～50%风险；对早期项目，政府设立“技术初创基金”，与银行按4:6比例联合投资，亏损由政府优先承担。德国设立“科技银行”，专注科技企业投贷联动，团队中60%为产业专家，可精准评估技术成熟度；科技银行与高校、科研机构建立合作，获取技术转化项目资源，2024年科技项目投资不良率仅1.8%。
我国可以研究构建“国家级风险补偿基金+地方担保+AIC”三级分担体系，参照KfW模式，对早期硬科技项目，政府承担40%亏损，降低AIC风险敞口；2025年可试点将AIC科技项目风险补偿比例提高，并明确资金拨付时限。推动AIC向“细分领域专业机构”转型，组建“产业专家+金融人才”复合型团队，参照德国科技银行经验，将理工背景人才占比提高；联合高校设立“技术评估中心”，引入技术成熟度（TRL）评估体系，提升项目筛选精准度。
二是美国“硅谷银行”模式，虽然该银行已经破产，但全生态服务模式仍值得借鉴。硅谷银行（Silicon Valley Bank，以下简称SVB）通过“贷款+认股权证”模式，为科技企业提供“债权融资+股权收益分成”——向初创企业发放信用贷款时，附加1%～5%认股权证，若企业上市或被并购，银行通过行权获取超额收益，对冲信贷风险；SVB通过认股权证获得的收益占净利润的25%，有效覆盖1.2%的科技贷款不良率。
SVB采用“跟投+长期分红”激励，核心团队需跟投基金10%～15%，收益与基金7年IRR挂钩；对科技项目不良率容忍度达5%～8%，建立“技术风险、市场风险”分类免责机制，因技术迭代导致的亏损不予追责。SVB与VC/PE、律所、会计师事务所建立“生态联盟”，共享项目资源。
VC推荐优质企业，银行提供贷款，投后联合开展技术对接、客户引荐，帮助300余家科技企业对接产业链合作伙伴，项目存活率提升20%。我国可以创新“股权+认股权证”工具，在向早期科技企业提供股权投资时，附加认股权证，行权价格与后续融资估值挂钩，若企业估值翻倍，AIC可通过行权弥补其他项目亏损；参照SVB经验，将认股权证收益纳入考核，允许提取一定比例用于团队激励。
优化AIC激励机制，推行“跟投+超额收益分成”，跟投收益在基金清算后发放，绑定长期责任；明确“技术迭代、政策变化”等6类免责情形，将科技项目不良率容忍度提高，释放“投早、投硬”积极性。
构建“AIC+PE/VC+产业龙头”生态联盟，参照SVB生态模式，与红杉、高瓴等机构共享项目库，PE/VC推荐早期项目，AIC提供股权投资，母行配套信贷；联合华为、中芯国际等龙头企业，为被投企业提供技术验证、供应链对接服务，提升项目成功率。
此外，日本“政策性基金+社会资本”模式，即通过“日本政策投资银行+母基金”模式，吸引保险资金、养老金等长期资本，以及英国“监管沙盒+多工具协同”模式等对我国AIC发展也具有重要借鉴价值。
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